中金公司：料行业逆风下仍取得各维度均衡、均好业绩

文章来源：中金公司

华润置地(01109.HK)：料行业逆风下仍取得各维度均衡、均好业绩

预测2022年核心净利润同比增长0.3%，基本符合市场预期

我们预计公司2022年收入-1.6%至2,088亿元，毛利率小幅下探至25.3%，核心净利润同比+0.3%至267亿元。我们预计2022年公司派息率维持在约37%，对应4.1%的全年股息收益率、3.5%的末期股息收益率。

拿地逆势中收获颇丰。公司2022年拿地金额1,499亿元（权益比例81%），对应拿地强度50%，我们预计新增项目毛利率约20-22%。公司年内土储货值稳中有增。收并购市场亦有斩获：2022年5月收购世茂分钟寺项目，我们预计补充未售货值逾70亿元；12月公告拟收购华夏幸福项目，我们预计将补充未售货值超200亿元、对应IRR约15%。

财务端优势助力公司持续灵活增储。公司拿地恪守财务纪律，叠加全年销售回款率约九成，我们预计公司2022年末三条红线较年初大体稳定（年初扣预负债率60.4%、净负债率30.4%、现金短债比2.0倍），有息债务成本与久期有望继续改善（1H22平均融资成本3.78%、债务久期5.3年）。

关注要点

2022年销售量质双优、顺利收官；2023年销售有望率先改善、优于同业。公司2022年销售同比-5%至3,013亿元，权益比例69%，我们预计毛利率约20%。背后助力除聚焦高能级城市外，公司过去三年持续调结构、调节奏、调布局，为近年增储质量、经营效率优化提供支撑（2022年新增项目当年便贡献约200亿元销售额）。我们认为公司今年推货有望正增长，若其聚焦的高能级城市景气度率先复苏，有望带动公司全年去化率、销售表现优于2022年。我们预计公司今年元旦期间认购与销售额同比增约两成。

经营性不动产业务2022年平稳应对大环境压力；2023年复苏可期。商场板块公司如期完成12个重资产项目开业（不含老项目开新一期），全年零售额同比+6%（同店-4%）。公司年内计划减租22~25亿元、其中商场约占八成，但商场全年租金仍实现正增长1%（同店-9%），不考虑减租则商场租金同比+16%（同店+5%），有望支撑经营性不动产租金整体保持平稳。若今年高能级城市线下消费及时恢复，我们预计公司商场零售额同店有望回归5-10%正增长，叠加十余个重资产项目新开业，中性预期年内整体零售额同比增约15-20%，带动租金实现一致增幅。2022/23年租金净利润预计贡献公司整体盈利约23%/26%，为利润结构与估值提供全方位支撑。

盈利预测与估值

考虑到交付节奏调整，我们下调2022/2023年核心净利润预测4.5%/5.6%至267/277亿元，对应同比增长0.3%/3.8%。公司当前股价交易于8.8倍2023年市盈率。考虑到公司为供给侧改革持续受益标的、业绩表现具备强稳定性、板块近期风偏修复，我们维持跑赢行业评级与目标价45.19港元，对应10.0倍2023年市盈率、上行空间13.8%。

风险

高能级城市销售复苏进度差于预期；线下消费复苏进度差于预期。