融信控股踩点赴港上市 剖析闽系房企扩张平衡术

（原标题：融信控股踩点上市 闽系房企扩张平衡术）

2015年最后一家奔赴香港资本市场的房企来自福建。

2015年12月31日，融信中国控股有限公司（03301.HK，简称融信控股）正式公开招股，但认购不足。

据披露，融信控股拟全球公开发售3.375亿股股份，以每股发售价格不高于6.13港元计算，拟募资不高于20.69亿港元。

以融信控股2014年全年收益约41亿（人民币，下同），而截至2015年10月31日贷款及借款总额约为166.44亿元来看，这家高负债房企通过上市打开了融资通道。21世纪经济报道记者多方求证获悉，另有一家闽系房企也准备加入上市军团，但尚无时间表。

闽系房企因2014年的凶猛扩张，打破了此前地产圈京、沪、粤、渝四大门派的格局。

2015年闽系房企对市场判断产生分化。部分上市前后将总部搬入上海，如阳光城（000671.SZ）、旭辉控股（00884.SH）、世茂集团；多数采取较为进取的“强扩张、快周转、高负债、高杠杆”的发展模式。

对此，一家闽系房企投资部相关人士指出，闽系房企此前被符号化。2013年－2014年扩张进取的部分房企，在2015年开始放缓脚步；此前两年蛰伏的房企，今年开始扩张、上市。而行业融资环境在今年下半年变得宽松，也给高负债房企带来了优化财务结构的机遇。

市场预判出现分化

闽系房企强扩张快拿地，资金耗费巨大，是企业财务杠杆大的最主要原因。闽商“爱拼才会赢”的文化精神决定了其不会采用安安稳稳、稳扎稳打的经营模式。

通过公开数据不完全统计可见，部分闽系房企2015年放慢了拿地速度，例如泰禾集团（000732.SZ）2013年拿地金额200亿元，2014年拿地金额为150元亿，泰禾董事长黄其森在12月30日福州东二环泰禾广场开业典礼上表示，2016年将放缓拿地速度，二、三、四线城市楼市库存居高不下，风险已经很大，但对未来还是坚定看好，尤其是一线城市。黄其森透露，2015年泰禾拿了6块地，其中只有一块位于业内公认的1.5线城市杭州，其他均分布于一线城市。

2013年房地产市场大热，房企对未来市场持乐观态度，纷纷借机补仓，融信控股也不例外。CRIC数据统计显示，2013年融信控股斥资165.5亿元新增土地储备约260万平方米，其全年拿地销售比为1.38；2014年一季度延续2013年的火热，融信控股1月份就耗资125.38亿元新增130万方土地储备。

泰禾集团对于市场的判断在于供应端的变化，2014年下半年，市场行情突变，整体市场跌入低谷，购房者信心不足，项目去化普遍受阻。再加上土地出让金不是一次性缴纳的，须在拿地后6-12个月内结清，因此造成一定的资金流出压力，同时为了保持高速增长，实现项目销售目标，开发规模也要随之上涨，这就导致建安成本等支出也扶摇而上。但是2014年下半年－2015年上半年的市场行情，又对闽系房企的高周转形成一定阻碍。

多重压力之下，导致了部分房企放缓扩张速度。但也有闽系房企选择行业低潮期“抄底”。旭辉控股董事长林中2015年初接受媒体采访时表示，上半年是拿地窗口期。而旭辉控股也是如此布局的，2015年上半年就拿了15块地，与之相匹配的则是跟投机制。可以说，旭辉是唯一在销售规模300亿梯队的房企中，全面渗透跟投机制的。

以开发城市近郊大盘模式为主的大名城（600094.SH）亦如此，2015年至少花了近70亿分别在上海、福州拿地。

融资通道打开

高周转，可以有效缓解资金和财务压力，在地价持续上涨和房价上涨放缓的周期，令闽系房企尝到了扩张的快感。然而，从实际数据来看，闽系房企周转率在下降，这也是它们对市场预判分化的主要原因之一。

闽系房企激进的拿地风格，使之收获了不少地块，但是其成本也比周边地块要高些。比如说融信和融侨2013年在福州东二环拿的两块地，楼板价比周边项目至少高出20%。

以融信控股为例，该公司近年来大部分项目从拿地到销售的时间均在一年以上，而2014年初拿的两个项目（融信双杭城、融信杭州公馆）的拿地到销售时间则在17个月以上，开工到首次开盘的时间也超过了130天的规划。

2014年融信以167亿元的销售额蹿升至中国房地产企业排行榜第44位，2015年上半年更是以105亿元继续上升至30位，全年企业销售目标200亿。

2012年融信营收12.91亿元，到2014年融信实现营收40.99亿元，三年在营收上实现了“大跃进”。但与此同时毛利率却有所下滑，2014年企业的毛利率27.81%，2015年前3月企业毛利率进一步下滑至25.89%。

财务杠杆持续加大导致融信控股净负债率大增，2014年融信控股的净负债率高达1553.51%。

一名业内人士分析指出，尽管高负债在企业快速扩张中能够发挥一定的优势，但是债务结构长期化的转变是必然趋势。一方面，较高的债务风险将会影响企业长期融资，这就导致企业需要经常性进行中短期融资来偿还债务，尤其是市场不好、销售资金回流受阻的时候，比如融信控股，截至2015年10月31日，该公司贷款及借款总额约为166.44亿元人民币；而截至2015年6月31日需要偿还的负债为182.43亿元人民币。另一方面，较高的债务风险也会增加企业后续融资的难度和成本。

克而瑞研究中心分析师蔡建林指出，闽系房企的发展路径可以总结为，利用杠杆迅速发展规模，小有牺牲，但抓紧发展契机获取资源和势能是首要选择，上市之后打开了融资渠道，一旦到达一定规模之后，就会改变此前的强势扩张的高风险模式，变得更稳健，例如象屿股份（600057.SH）、泰禾集团、阳光城等。

上述业内人士又指出，融信控股赴港上市一方面为了打开融资通道，另一方面香港市场估值偏低，但也是不得已而为之。

闽系房企土地及开发支出压力、高价拿地开发风险等问题逐渐浮出水面，如何解决这些问题迫在眉睫。上市房企多数选择引入战略合作伙伴或者再融资，例如阳光城牵手平安信托获50亿元资金支持后，又获得中民投45亿元投资。