曹远征：房地产在转型 一线城市房价将率先反弹

1月24日，由网易房产携手深圳商报共同举办的“2015中国（深圳）地产创新峰会”，于深圳蛇口盛大开幕。作为深圳地产圈内最顶级的一场盛宴，本次创新峰会以“裂变与新生”主题，寄望中国地产能在这样一个不确定时代，寻找裂变的机会与新生的动力，此次峰会也得到了来自全国众多地产业内人士的关注与支持。

峰会上，中国银行首席经济学家曹远征发表了题为《金融改革与创新和房地产发展》的精彩演讲。曹远征表示，2014年中国房地产投资增速有所下滑，而实际上中国经济和房地产都正处在旧常态与新常态的转换之中。曹远征认为，2015年房地产开发投资有望在低位站稳，房价走势在不同城市区域分化，三四线城市受库存挤压过大的影响，房价将继续调整，但部分一线城市房价将率先反弹。

以下为现场发言实录全文：

曹远征：非常高兴来到这个论坛，深圳商报是我们诚挚的合作伙伴，当年深圳经济文化体制改革，我第一个到这儿来见证。今天有这个环节讨论中国的房地产，房地产在中国市场的问题，不仅仅牵涉到中国经济增长也是中国债务的问题，我想从更全面地讨论中国房地产市场的变化，对中国的问题有不同的理解。

讨论中国经济第一个问题是中国经济为什么下行，这是中国经济GDP的走势（PPT），这张图上看到2011年开始到现在中国经济持续的下行的路线到现在18个季度。再加上另外一个数字，PPI中国连续3、4个月下行了，下行的速度和下行幅度如此之大要关注。宏观经济分析中间有一个办法是周期，在经济结构稳定的情况下周期是稳定的，所以你可以用过去的周期来衡量现在的周期，你可以说经济下行之后会上行，上行以后会下行，但是用这套方法衡量现在的经济周期是衡量不住了就是超预期，周期变形。周期变形很重要的原因是中国经济内在的结构在发生变化，由于这种变化使中国经济进入新常态，周期面对新的变化。

中国经济哪些新的变化，第一世界经济进入一个长期低速增长的阶段，预示着出口导向必须转向内需扩大。融资难融资贵表面上看确实如此，但是核心是出口导向必须转向内需扩大，因为订单不足。过去说订单不足、存单不足冬天来了，我们可以维持生产借一把高利贷，实在不行抱团取暖大家相互担保，冬天过去了大家都会变得正常。这是过去传统的看法，“这个冬天不太冷”，但是冬天的时间如此之长，债务撑不住了，导致了很多的企业表面上看是融资难融资贵，但是核心是出口市场出了问题。中国出口年数据来看，2010年的数字增速30%，2011年增速20%几，到2012年就到了8%，去年2014年大约是6%， 想想看相当于五年前的1/6。未来世界经济还是一个低迷的走向，纳贿是相当长的时期，决定了中国的出口导向型经济一定要转向内需扩大。

这张表是列出了中国制造业的情况，我想告诉大家的是美国、欧洲和日本三个发达地区占中国出口36%，这三个区域的经济状况除了美国稍微好一点其他还在衰退的边缘。中国来说，所有的出口不仅是劳动密集型产品，而且是对制造业、工业产品都有很大的挑战。我们看到中国经济另外一个因素就是农村剩余劳动力不再充裕。红色的曲线是外出农民工和乡村情状年人口的比重超过50%（PPT），意味着这是劳动力稳定的一个拐点，有时候青壮年或者是45岁以下的或者是25岁70%在不在农村，这种情况下劳动力的供给显然很不充沛，导致了最低工资水平在持续上升。

如果按最低工资算，大概危机过来这几年工资上涨了4倍，而且不存在东中西部的差异，如果存在差异的话是西部的工资涨的速度比东部还快，于是产业向那边转移。如果你还想停留在劳动密集型行业，那么走向海外。你现在看到有越南生产的服装，有斯里兰卡、柬埔寨等等。在越南有中国庞大的开发区，目前中国的第二大生产国就是越南。类似我们35年前深圳改革开放的时候，很多的台资在这儿办制鞋、制衣、箱包厂，现在中国把这些产能转移出去。但是这个角度揭示出来中国的廉价劳动力制造时代已经过去了，今后的经济增长更要靠技术进步而不是靠劳动力的增加。

人口红利开始消失，人口的年龄进行了变化，中国正在进入一个老龄化的社会，老龄化的标准就是60岁的人口占人口超过10%，按第六次人口普查的结果表明我们现在已经进入这个时代，中国60岁的人口在去年超过了10%。到2020年60岁的人口占整个人口的比重超过20%，这个因素对房地产未来的发展是决定性的因素，劳动年龄人口去年和今年新进人口结构下降，这意味着未来新组成家庭少100万对，住房刚需少100万套。婚房是刚需中的刚需，由于这个存在房价上扬，由于这个上扬投资来了房价继续上扬。如果房价继续上扬改善性需求说不行，在这种情况下不买更贵，提前入市，于是房价真的涨起来了。如果这个因素发生了变化，可能整个预期都发生了变化。

节能减排大势所趋，中国原来是环境污染型地增长，成本过大更多的是环境承载能力到了极限。我从北京过来，北京的雾霾是有目共睹全世界都见证了，但是北京的雾霾是有办法的，比如APEC天是蓝的，因为政府进行了治理。我们环境污染的增长到了极限必须进行改善。

以上四个因素构成了中国经济变化的因素，由于这四个因素中国经济增长的通道由高速增长到中高速，这是中国经济的新常态，中国经济进入了一个新的阶段。

在这个新的阶段我们看看房地产会是什么样子的，大家知道中国经济进入一个新的阶段似乎是不争的事实，问题是现在增速还在下滑，下滑的幅度还是很大。为什么下滑，来看看这是2014年中国的经济增长，你会发现投资性下滑主要原因，这是过去每年中国投资增长20%以上，但是去年全年是15.9%，1—11月份只有15.8%，比上年同期下降4%。更重要的是三大投资同步下降，一个是房地产投资增速明显下降，第二是制造业投资不振，三是民间投资继续放缓。这张图（PPT）就是房地产制造业投资同步减速的情况，2014年减速的速度在加快。

于是有一个问题就显现了，对宏观经济来说中国目前的经济是投资驱动型，2013年消费对GDP的贡献仅仅只有50%，投资的贡献占到54%，我们知道出口现在在经济贡献里面是负的，人们担心一旦投资下降会不会使中国经济进一步地下行，而下行会不会  越来越恶化。中国的投资特别是08年以后基本上是政府投资，而地方政府又是投资主力，他的投资来源主要靠负债，如果投资下行投资不仅仅是一个GDP增长的动力，同时也是一个债务的投资性来源，如果投资下行债务也会增大。前天李克强总理在达沃斯会议上专门回答了这个问题，认为中国经济不会出现硬着陆的问题，他是有道理的，对中国经济来说什么是硬着陆呢？对中国经济来说，第一个是就业，一个是债务可持续。

从债务来看看这张表（PPT）可以看到中国经济正在发生深刻地变化。我们都知道08年金融危机发生以后我们有4万亿投资，这个理由说是为了保增长，为什么要保增长保就业，如果经济增长速度不超过8%，中国会有2000万农民工从深圳回到家里去，于是保增长。那时候你会看到09年的时候大概每新增一个GDP就业人口大概120万左右，但是2013年每新增一个GDP就业人口会达到160—170万，2013年经济增长试点期新增人口180万左右，我们认为去年经济增长7.4%现在还没有公布新增人口，我们预计大概超过1400万。为什么在这短短五年中间出现这么大的变化，中国产业结构发生了深刻地变化，服务业变成经济第一大产业，服务业的就业团体远远高于制造业，于是每新增一个GDP就业的增长量是远远高于当年在制造业情况下的增长。

如此算来，如果说中国未来每年新增1千万就业机会，这是政府一直的目标，于是我们发现所有宏观经济政策目标都是要充分就业的，如果按充分就业来看，6%的经济增长速度不够了，可能在7%，于是不大会出现硬着陆，今年民营经济增长还在7%以上。

但是更关键的问题是债务可持续，债务可持续性有三个问题，一个是银行不良贷款，第二是影子银行，第三是地方债务。这三件事跟我们今天讨论的问题高度相关，我们知道房地产在中国经济中间具有非常重要的地位，在98年以后房地产大规模发展我们当做是社会支柱产业，如果从今天来看他从上游的钢材水泥一直到下游的家具家电乃至床上用品，都给房地产的投资和房产销售形成了联系，如果房地产销售和投资变差，意味着这些产能也会变得过剩起来。第二，房地产又给银行尤其是政府的债务高度相关，尽管这几年为了调控房地产银行不准提开发债，但是按揭大款的大头在里头，房地产开发贷款中就是我说的影子银行。第三，地方债务增长都是用土地来做担保的，土地出让是最重要的一个资金来源，如果房地产不看好土地卖不调，房地产的债务也会持续出现。这是这个问题看看中国房地产对中国宏观经济的重要性，从去年开始尤其是在今年1月份开始，房地产形势出现了逆转，我们看到投资在下滑，销售变得困难，房价还在上升，于是这些问题高度地引起了关注。

如果从2014年看房地产开发投资增长比上年同期回落6.8%，我们知道整个中国的投资比上年同期回落4%，房地产投资下滑的速度更快。中国的房地产究竟发生了什么，出了什么问题，我们发现他不仅是销售变得困难，房价也开始在下跌，这个下跌和销售困难会是什么样子的，如果从这个角度来看（PPT），中国的房地产我们认为正在发生深刻地变化，他已经历史性地跃过历史的拐点，最重要的指标是中国的人口结构进行了变化，于是他不再像过去从98年开始房子持续销售、房价持续飙升的状态，这个状态已经过去了。很核心的一点就是人口结构在出现变化，刚需在发生变化，预期在发生变化，从而投资者也在发生变化。今年股市看好其中一个很重要的一个原因就是投资离开了这个市场环境进入了那个市场，我们认为由于这个持续地变化可能是房地产一个历史性的拐点。

但是这个拐点意味着分化风险，房地产更多回归于他的本性，更多地是表现于他的居住需求而不是投资需求。在居住需求中间他一定跟他的就业机会、跟他的发展机会相关，大城市一线、二线城市能够提供更多的就业机会，能够提供更好的发展机会，于是他的房价依然也上涨的可能性。但是三四线城市情况就大大不同，更何况现在在城镇化的过程中间，城镇化不就是农民工的市民化，户籍制度改革，在这种情况下，很合乎逻辑的想法是，既然我户口可以迁移、居住可以选择，为什么不移到深圳来非到小县城买房子？这就构成了房地产的分化。

我们看到在银行中间看到这种事实，我的坏帐增长率最快的或者是我们最担忧的是三四线的城市，对一二线城市反而不太担忧。我们看到房地产商也开始进行调整，很多人开始增加对一二线城市的投资，但是三四线城市不仅不增加投资而且销售也变得非常之艰难，这是中国经济的情况。

2015年房地产开发投资有望在低位企稳，房价走势在不同城市区域分化，三四线城市受库存挤压过大的影响，房价还继续调整，部分一线城市房价将率先反弹。房地产不仅仅是一个房地产的问题，房地产核心的问题是金融的问题，因为房地产开发投资需要融资贷款，房地产的销售需要按揭，在中国房地产的销售好坏又直接影响政府的财政收入。这样一个债务可持续性的影响会是什么样子，就是中国经济以后会不会出现一个硬着陆，这张图（PPT）是银行的房地产的资产状况，不项市政府说的那么严重，我们会看到在2014年整个房地产占银行的比重22%，18%是按揭贷款，开发性的贷款占了4%左右。当然不否认在这个过程中间，由于房地产产能过剩严重会导致房价的上升，不排除房地产增长4%，但是会有某种程度地损失会导致坏帐地上升，银行的坏帐上升会影响整个系统性的金融安全。

我们不否认坏帐持续上升中，中国银行的坏帐水平达到了1.6%，我们预计今年还会有上升的危险，这是中国银监会发布的数字。我们认为这个因素并不会导致银行出现严重性的困扰，原因有两点，就是银行坏帐补贴。金融危机发生以后全球的金融监管非常重要，金融监管当中形成新的标准，这个标准按照要求2019年付诸实施，中国率先实施在2013年就开始实行这个标准了，中国在这个标准里面加了一个自己的规定，他要求整个贷款中间提出2.5%作为坏帐补贴。你要补贴的数是这个数，中国的坏帐同期当中如果超过2.5%，如果不超过2.5%他是有充足地准备了。再把银行利润加进去，你会看到这会达到3%了，如果中国坏帐水平不超过3%的话，银行的资本不受威胁。我们认为这个出现是小概率的事情，尽管坏帐上升，但是如果出现3%以上的坏帐是一个小概率的事情，全球平均水平是2.5%。当然你会提到这个我同意，但是你看看你们的按揭贷款这么大，按揭会不会出现问题，美国的经验证明美国有次贷危机，按揭贷款不还了，导致了金融出现了问题，美国次贷危机按揭贷款不还引起了这么大的风波。中国不会这样，问题可能存在，但是你会发现他跟美国是完全不一样的。美国是次贷危机，他是零首付，零门槛，他不需要有首付和证明，但是对于金融来说首付是制约你违约的，房价不跌的话你是不会违约的，文件证明你还款的来源防范风险。美国的次贷危机出现，他并不是没钱还不起房贷，我有钱都不会还的，因为零首付，房价跌下去了我还没有意义了，你房子拿走我顶多多付几个月的房子而已，于是他坏帐的规模在上升。

在中国你会看到始终无论是在房地产跌的时候还是好的时候，都会要求首付比例不低于30%，如果房价不会垮30%，断供的可能性就不大。不排除个别地区、个别楼盘、个别地方可能会有30%房价的下滑，但是就总体而言，中国不大会出现30%这么大地跌幅。银行的资产自然也就安全。

大家会担心房地产的形式逆转会导致第二个风险就是影子银行，这在前两年已经开始预见到了，已经对影子银行进行清理。影子银行清理的方式朝两个方式走，第一个，出了银行的资产负债表但是又不完全有资产负债表的业务，就是不受监管或者是少受监管的业务，更多的是开发贷款、房地产信托等等跟这些相关。他是一个方式，既然是没有出资产负债表，那能不能回到资产负债表，这是在今年做得最大的问题。怎么进资产负债表，就是用资本来承担风险。如果你资本不足可以增加资本，如果你股东会发不出去，你资本要覆盖更大的风险。影子银行在融资社会的比重会日渐收缩，但是我们看到新的方式在开启，既然他可以出资产负债表，他能不能彻底出资产负债表，这是另外一个方向资产证券化。他通过证券的买卖把风险对冲掉，这是证监会的监管方式，就是说信息披露，把风险披露如果说这两方面都能够做到的话，那影子银行的问题将会大的缓解。

说到地方债务的问题，我们看到有三个解决的路线。第一个是严肃财政纪律，因为地方债务问题严格来说是财政问题，现在要重新确定政府的政府，既包括政府与市场之间的边界，包括中央政府和地方政府的关系。按照十八届三中全会当中看到现在支柱政府在上升，中央政府承担更多的支柱政府，包括社会保障、包括全国的互联互通，相关的债务会由中央政府来承担。现在12月30号的冬季债务重新有一个安排。第二，我们知道中国政府的债务大部分是地方融资平台，这个获利负债能不能脱离财政，这是企业的改变，国有企业还对财政有某中千丝万缕的联系，但是他毕竟不是财政直接承担的，更为重要的是说，地方融资平台的项目必须打开，然后进行公共民营合作制的安排就是PPP的安排，引进民间资金，引进民间的技术、引进民间的能力来投资、来维护，从而相应减轻政府的责任和债务，这种方式正在全国铺开。涉及的领域不仅仅是基础设施，甚至所有的领域乃至文化体育和公共事业。PPP受到特别的孤立，才能够装有PPP的合同文件，而且还要进行培训。PPP在深圳市是最早尝试的，十几年前我来深圳就听过了，你们现在喝的自来水就是PPP的安排深圳的水务，你们用的燃气就是PPP的安排深圳燃气，你们坐的公交也是PPP的安排深圳公交。如果通过引进民间资金来将政府的债务进行某种分担、某种斩期、某种运营，政府的债务会有所减轻。

这个基础上根据公益事务的发展可以进行小的预算，这始终是一个解决问题的办法，从另外一个角度说债务的风险并不是很只要我们假以时日运作得当可以得到发展。

更核心的问题是，尽管中国经济不大会出现硬着陆，他依赖于宏观GDP的调控，于是我们看到在整个2014年期间宏观调控似乎很频繁，这个经济是不是表现比较平庸，但是这些平庸中间是靠点滴维生，有人说这是挂着点滴的经济。挂着点滴不能说有多严重的病，但是也不能说他健康，他不断地微调，靠这个点滴今天加一点药明天减一点药，今天快一点明天慢一点，这样维持。这样有意义、这样有出路吗？中国经济的出路在什么地方，中国经济增长的前景在什么地方？

“十一五”规划当时有22项指标，有8项的指标全部完成，14项预期性指标完成11项。当年温家宝在2011年3月5日上午在十一届全国人大四次会议上作出政府工作报告坦诚指出，服务业增加值比重、服务业就业比重和研究与实验发展经费之初占国内生产总支比重这三项指标没有完成。为什么没有完成都跟服务业相关，说明中国经济一个根本的问题，中国经济结构在以前是以工业为基础、以制造为基础，这个制造业这个工业是高度外向的。于是你就明白，在“十二五”计划期间，我们提出的“结构调整”，核心是两块，就是一二三产业共同发展重点发展服务业。第二是内外需共同提高，重点是扩大内需，扩大内需的核心是扩大消费，扩大消费的核心是增加居民收入。包括十八大“中国梦”，媒体的通俗板是两个翻番，2010—2020年中国经济翻一番，中国居民收入翻一番，“十二五”规划早就有了，居民收入增长跟GDP增长保持同步。如果GDP翻一番，居民收入水平翻一番。

现在检验一下，五年来今年是“十二五”计划的最后一年，又是“十三五”计划的开局之年，我们看看我们有没有做到。这就是大家看到的（PPT），首先我们看中国经济结构，中国经济事物在过去五年当中始终与GDP发展同步，而且中国农村经济收入增长是非常快速的，今年你会发现GDP增长7.4%，居民收入增长十几个亿，其中农村居民收入增长12%。我们看到底下那条线（PPT）是农民收入。我们是有产能过剩，但是你想手机过剩吗？汽车过剩吗？冰箱过剩吗？洗衣机过剩吗？甚至说房子卖不掉，装潢材料过剩吗？不过剩，虽然销售有压力，但是不过剩，他可以卖到农村去。农民收入变成一个庞大的市场。我服务的一家银行中国银行曾经排名第三，去年历史性的排名第四，很简单，农业银行超过了我们。农民收入增长，农业银行在农村的网点最多，农民把钱存在那里，预示着他的负债增长资产也增长。跟农村收入、跟农民，跟居民收入极高相关的产业，这也是未来房地产要服务的对象，而不是在高大上的写字楼。

我们看到服务业比例的增加变化，自从在过去五年中间发生明显的变化，服务业的增长速度一直快于工业增长的速度，2012年服务业第一次占到了8%，2014年又有提高1%，往这个速度走的话，可能2020年的时候服务业的比重会占到55%左右。中国已经是脱离了传统的以制造业、以工业为主的经济结构，转向为服务业为经济最核心的主导产业。但是我想说，这个服务业不是一个吃喝玩乐的服务业，他是高端的服务业。

你想看看去年增长最快的是什么呢？医疗是健康产业，养老，互联网，旅游，包括金融中间互联网金融为代表的，这些增长速度最快。这些行业就变成新的增长点。

研发经费占GDP有了个性的变化，在“十一五”期间说研发经费占GDP要求达到2%没有做到，但是2014年达到了1.98%，2013年达到了1.98%。研发经费不是政府投入的，是企业，78%的研发经费是企业投入的，中国技术进步正在加速，这个技术进步不是成功奔月不是航天飞机，而是与我们的生活息息相关的，我们的技术进步认为中国最快的是中国的汽车工业，新旧车型的发布和全球是同步的，所有的流水线都进行了机器人的改造，前一阵子我见到海尔，海尔佛山有一个工厂，他们全部是智能化的制造。4.0的智能化的制造在中国变成一个很有吸引力的概念。如果是工业企业一定在现在讨论4.0就是智能化。中国在2013年机械手都在升级改造中间，去年中央的政府是加速折旧，如果你进行改造和投资加速折旧。跟这些相关的我们发现成为一个新的增长点，换言之，中国制造从传统的廉价制造业向品质制造过渡。

东西部的差距在不断缩小，GDP的增长西部是高于中部和东部的，西部成为新的投资热点。但是西部不再是傻大黑粗的那种，他是技术进步。现在在纺织业最先进的技术在新疆，成都是中国高新技术一个新的技术基地。正是因为有这些技术进步的支撑，新兴产业的支撑，所以才会有现实的可能性。你不是说在沙漠里修一条路，因为沙漠里没有人修一条路什么用也没有，一定是要有产业的，“一得带一路”某种程度上把欧洲制造业和东亚制造业两个工业最发达的地区连接在一起。

我们认为中国未来的增长前景在四个方面，这四个方面现在还比较弱小。什么是宏观调控的政策，他的微调和微调和以前不一样，他就是创造一个适宜的温度和环境让他茁壮成长。什么叫改革，改革就是改良土壤、改良品种，然后让他长得更好、更快。一旦这些东西长成参天大树，中国的经济就可持续。我们正在转换这些，如果是旧常态还代表着像房地产、像投资驱动性的这种经济，那么新的将是服务业，属于这类（PPT）驱动性的经济，中国处在旧常态于新常态的转换之中。

未来几年还是处于这种转换之中，我们认为房地产在转型之中，今天报纸上说今后卖房子不是卖房子，卖的是服务。如果中国人口老龄化，你会发现老龄社会的房地产需求比年轻社会的房地产需求是不一样的。你们现在销售的是别墅，楼上楼下很好，难道是腿脚好的人走的那是年轻人。如果到老年的时候他更需要的是服务，他是要较好的医疗服务，较好的生活服务。为什么说一二线城市和三四线城市有区别，一二线城市有较好的服务，房地产的趋势是回归中心城市，不再是郊区的房子而是城市的中心，因为那里有更好的社区、更好的服务。如果一个老龄社会中间你发现他的销售模式会发生变化，今后可能是出售不成为主流，出租变成了主流，因为出租跟服务是连在一起的。

出租物业可能成为很核心的一个业务，于是房地产的竞争不再是你的房地产销售如何，而是你的物业管理公司如何。如果你的物业管理公司有竞争力，那么你的这个企业会有更好的发展前景。万科就是一个很好的例子，万科他强调的是售后服务，万科的物业管理非常有名，这么多的中国房地产行业在转型之中，这是一种新常态。如果在这个转型过程中间跟老龄化连在一起，今后房地产公司最大的投资者不是我们，是保险公司。如果你们看看现在保险公司的养老地产的兴趣就知道了。像泰康人寿他是号称以养老地产为主，我们在七个地区，北京、上海、广州、成都、海南都是几千个住户、几十万平方米，以出租物业为主，是售后服务为主。

所以我们觉得这对房地产行业来说也是一个新常态，在新常态下改变自己的销售模式、服务模式，然后从而在新的一个常态下引领风骚。以上是我的发言，谢谢大家！